|
|
1.一、公路行業 2022 年回首及 2023 年预测
2022 年 1-8 月天下疫情多點暴發，客運量受本轮疫情影响较大，公路客運量和旅 客周轉量较客岁同期周全降低。1-8 月天下高速公路發送搭客量 24.79 亿人次，同 比降低 29.5%，仅至關于 2019 年同期程度的 28%。從单月客運量和单月搭客周轉 量来看，1-5 月整體呈降低趋向，四、5 月遭到上海等重點都會封控影响，降低幅 度最大。6-8 月，暑運時代出行需求增长拉動客運量上升，實現客運量 9.87 亿人 次，同比降低 22.2%，较 19 年同期降低 69.6%，较往年同期仍有较大差距。斟酌 到下半年各地疫情披發對出行需求的影响，估计公路客運量規复到疫情前程度仍 需時候。预测 2023 年，客運量的規复環境重要受疫情及政策的身分影响。 貨運量方面，1-8 月持续了 20 年 2 季度起貨運量快速規复的態势，根基規复到 2019 年同期程度。1-8 月天下公路貨運量 242.70 亿吨，同比降低 4.13%，较 2019 年同期降低 7.98%。貨運周轉量 44,597.6 亿吨千米，同比增加 0.50%，较 2019 年 同期降低 5.34%。從单月数据来看，4 月起頭遭到疫情封控影响，公路貨運量為 29.59 亿吨，環比降低 5.73%，同比降低 13.90%。5 月貨運量快速規复，為 32.58 亿吨，環比增加 10.12%，同比降低 6.38%。6-8 月受各地披發疫情影响，貨運量有 所颠簸，但根基连结安稳；加上四時度天下收费公路貨車降费 10%，有望拉動貨 運量增加，估计整年貨運量将規复至疫情前程度。预测 2023 年，公路貨運仍然會 连结较高的景气水平，同比增速重要與海內經济相干。
高速公路板块 2022 年 Q1 单季度合计归母净利润約 61 亿元，同比下滑 10.63%， 到达 2019 年事迹的 83.14%。2022 年 Q2 单季度高速板块合计归母净利润約 68 亿 元，同比下滑 14.98%，同比降幅较一季度扩展 4.36pcts，重要系天下疫情多點爆 發，多個重點都會如上海遭到疫情扰動紧张，防疫政策严酷，人们出行意愿低落， 同時社會經济成长放缓，車流量下滑致使高速公路板块事迹遭到较大影响。 三季度以来，疫情環比有所和缓，高速公路板块 2022 年 Q3 单季度合计归母净利 润同比增速由负轉正，同比增加 4.47%；但受上半年影响，前三季度同比下滑 7.06%。 整年来看，2022 年高速板块事迹估计同比下滑，来岁跟着疫情的减缓，有望實現 较大回升。整體来看，疫情對高速谋劃的影响重要在于客運，貨運重要遭到宏觀 經济影响，高速運营主體总體谋劃仍然具备稳健性。
1.二、公路行業政策聚焦：2022 年 Q4 貨車降费，但當前估值程度下板 块仍具备高股息的防御特質
2022 年 9 月 21 日，國務院常務集會上提出，為了支持經济安稳運行，肯定强化 交通物流保通保畅和支撑相干市場主體纾困的政策，在 2022 年第四時度，将收费 公路貨車通行费减免 10%，同時對收费公路谋劃主體赐與定向金融政策支撑，适 當低落融資本錢。因為工具部地域路產區位前提分歧，客貨車比例分歧，按照我 们的测算，本劣貨車降费政策對东部地域路產運营主體 2022 年 Q4 收入影响約為 5%，利润影响約為 10%；西部地域路產運营主體 2022 年 Q4 收入估计下滑 6-8%， 利润下滑靠近 15%。 但另外一方面，高速行業谋劃稳健、現金流充分，公司注意辦理且器重股东回報， 同時當前高速板块估值處于汗青低位程度。是以，在高分红、低估值的布景下， 高速公司遭到政策的影响较小，仍具备坚實的防御特質。预测来岁，灰心预期下 貨車降费政策持续，但高速行業重點標的估值仍處于底部，具备 5%-9%的股息。 樂觀预期下，以 2022 年 11 月 1 日收盘價计较，2023 年深高速、皖通高速股息率 别離高达 9.4%、10.0%。
1.三、公路行業重點公司
招商公路：路產優良，公司辦理優异
公司是投資谋劃里程最长的综合性公路投資運营商
招商公路是中國投資谋劃里程最长、笼盖區域最廣、財產链最完备的综合性公路 投資運营辦事商，别的也涉足交通科技、伶俐交通等范畴。截至 2022 年 6 月 30 日，公司投資谋劃的总里程达 12797 千米，权柄里程达 3465 千米，所投資的路 網已笼盖天下 22 個省、自治區和直辖市。同時，依靠招商交科院和招商新智等 子公司，在交通科技及伶俐交通范畴不竭成长强大。别的公司還在江苏、內蒙古、 新疆、宁夏等地投資運营光伏電站，红利能力不乱。
汗青事迹稳健增加，多元营業發展性杰出
2017-2021 年，招商公路别離實現業務收入 53.四、67.六、81.九、70.七、86.3 亿元， 复合增加率為 12.73%，增速稳健。此中 2020 年受免费政策影响，营收同比下滑 13.63%。2021 年，整年事迹强势反弹，营收同比增加 22.03%，同比 19 年增加 5.39%；實現归母净利润 49.73 亿元，同比增加 123.71%，同比 19 年增加 14.93%。 2022 年上半年公司實現業務收入 35.62 亿元，同比下滑 8.33%，系因為：公司参 股及控股的高速公路笼盖天下多個省分，受天下多點披發的疫情影响较大，总體 路網車流量降低，通行费收入同比降低。 從收入布局看，投資運营主業進献了約 2/3 的营收。2021 年公司投資運营、交通 科技、伶俐交通、招商生態進献業務收入别離达 58.2三、16.70、8.9五、2.38 亿元， 比拟 2019 年变更别離為+6.69%、-0.30%、-0.22%、+53.55%，占总業務收入比例 别離為 67.51%、19.36%、10.38%、2.76%。2022 年上半年，该四大板块占总業務 收入比例别離為 70.07%、21.84%、4.72%、3.40%。 多元营業弥补必定营收缺口，發展性杰出。2022 年上半年，交通科技范畴板块實 現業務收入 7.78 亿元，同比增加 18.02%；智能交通范畴板块因疫情影响高速公路 車流量降低，该板块實現業務收入 1.68 亿元，同比下滑 33.39%；交通生態范畴板 块實現業務收入 1.21 亿元，同比增加 44.76%。除智能交通范畴，各板块收入范围 延续扩展，必定水平弥补投資運营板块因疫情發生的营收缺口。
总结来看，招商公路資產優良，事迹兼具稳健性及發展性，具备自然的 REITs 基 因；公司具有必定光伏資產運营履历，将来有望在新能源標的目的斥地新的增加曲線； 公司治理優异，期权鼓励規劃有用鼓励辦理层尽力做强事迹；公司注意股东回報， 踊跃向頭部公司的分红程度看齐，存在上調分红率的可能性，同時稳健現金流和 较低欠债率為公司提高分红供给了空間。 因為 2022 年 Q4 天下高速公路實施貨車降费 10%的政策，咱们估计 2022-2024 年 公司将實現归母净利润 48.0七、55.0八、56.03 亿元，EPS 為 0.78 元、0.89 元、0.91 元。相對于 2022 年 11 月 1 日收盘價 7.67 元，PE 估值為 9.9X、8.6X、8.4X。假如 保持 50%的分红率，股息率别離為 5.1%、5.8%、5.9%。
宁沪高速：路網结構焦點，收購新能源資產
路產區位優良，公司焦點資產為沪宁高速
截至 2022 年 6 月 30 日，公司节制或参股的收费路桥項目已达 17 個，焦點路桥資 產均為江苏省高速公路網的中枢干線，路產質量優异，車流量较為不乱，為谋劃 事迹的不乱增加奠基了坚實的根本。焦點資產沪宁高速江苏段毗连上海、姑苏、 无锡、常州、镇江、南京 6 個大中都會，是海內最忙碌的高速公路之一。
汗青事迹稳健增加，收購新能源資產斥地利润增加點
2017-2021 年，實現業務收入 94.5六、99.6九、100.7八、80.3二、137.93 亿元，复合增 速 9.90%，事迹增加整體较為稳健。此中 2020 年收费公路主業受疫情影响较大， 實現業務收入 60.16 亿元，同比下滑 20.30%，归母净利润 26.46 亿元，同比下滑 41.4口腔護理牙膏,3%。2021 年跟着車流量的規复，事迹大幅增加，實現業務收入 137.93 亿元， 同比增加 71.71%（PPP 項目管帐政策变動致使收入增加，扣除 PPP 收入同比增加 35%），归母净利润 41.79 亿元，同比增加 69.58%。2022 年上半年，受上海及苏南 各地疫情影响，收费公路主業谋劃遭到必定负面影响，實現業務收入 45.54 亿元， 同比韓國魔力布,下滑 10.04%，归母净利润 17.48 亿元，同比下滑 34.75%。焦點資產沪宁高速日均通行费收入約人民币 1050.35 万元，同比降低 26.09%。 從宁沪高速的業務收入構成来看，通行费营業為業務收入的重要来历，2017-2021 年，實現通行费收入 71.0四、74.60、78.3三、60.1六、82.63 亿元，除 2020 年受疫情 影响通行费收入有所降低，其余年份通行费收入均连结稳步增加。配套辦事板块 分為辦事區租赁和油品贩賣，以油品贩賣收入為主，受疫情和國際油價影响较大， 近几年该板块收入根基连结安稳。房地財產務由子公司宁沪置業公司、瀚威公司 谋劃，公司有序推動在建項目扶植，该板块收入占公司業務收入的 10%摆布。
收購云杉清能，進军新能源范畴斥地利润增加點。公司于 2022 年 4 月 29 日以 24.57 亿元對價收購云杉清能，云杉清能以光伏和海優势電為主業，在江苏省各省 市運营 3 個集中式光伏電站、63 個散布式光伏電站、1 個海優势力電站，合计装 機范围 416.6 兆瓦。2019-2021 年，云杉清能實現業務收入 1.0七、1.0六、4.41 亿 元，归母净利润 0.3八、0.3二、1.18 亿元，且具有電站均已投產，将来预期發生稳 定收入。本次投資预期年投資回報率跨越 10%，高于收费公路的投資回報率，公 司有望斥地新的利润增加點。 咱们展望，宁沪高速收購云杉清能後，干净能源板块每一年會進献 7-8 亿的業務收 入，超出了公司告白板块的收入，估计在 2025 年跨越公司現有的第三大板块—— 房地產贩賣板块的收入；归母净利润方面，2022-2025 年云杉清能估计每一年将會贡 献 2-3 亿的归母净利润，占宁沪高速总归母净利润的 5%摆布。 总结来看，公司焦點路產區位優胜，持久谋劃趋向不乱，近期新通車多個路桥項 目增厚收入和利润，估计收费公路主業将随疫情規复渐渐修复；公司進军新能源 行業，将来将進献更高事迹弹性；同時公司加强金融資產投資力度，给公司带来 可觀收益。咱们估计公司 2022-2024 年實現归母净利润 38.40、44.0五、46.06 亿元， EPS 為 0.7六、0.8七、0.91 元，對應 2022 年 11 月 1 日收盘價 7.66 元，PE 為 10.一、 8.八、8.4，假如将来几年分红率不乱在 0.46 元/股，股息率為 6.01%。
深高速：“收费公路+大環保”雙主業计谋
“收费公路+大環保”雙主業计谋
深高速的主营营業為收费公路和門路投資、扶植及谋劃辦理。截至 2022H1，今朝 所投資或谋劃的收费公路項目共 17 個，控股权柄里程約 712 千米，重要位于深 圳和粤港澳大湾區及經济较發財地域，具备杰出的區位上風，資產状態良好。經 過量年的计谋摸索，公司自 2017 年起陸续投資德润情况、南京風電、包頭風電、 蓝德環保、新疆木垒等大環保范畴的公司和項目，今朝已構成以收费公路和大環 保营業為主的雙主業款式。 2017-2021 年，業務收入稳步增加，复合增速到达 22%。公司自 2019 年确立“收 费公路+大環保”雙主業的计谋成长標的目的後，虽然疫情對主業通行费收入有较大影 响，公司 2020 年和 2021 業務收入的同比增幅仍别離高达 26%和 16%（此中 2021 年業務收入不斟酌 PPP 項目变動带来的管帐影响）。此中，2020 年大環保進献了 跨越30%的業務收入，弥补了疫情高速免费政策發生的营收空白。2022年上半年， 公司實現盘费收入 24.10 亿元，同比降低 13.37%，占比 58.87%；大環保范畴實現 营收 8.36 亿元，占公司总收入的 20.42%。
延续深化收费公路主業成长：收購湾區成长，焦點資產機荷高速改扩建
湾區成长收購完成，廣深、西線高速红利将来可期。2022 年 1 月 11 日，公司完 成收購深投控基建 100%股权的交割事情，從而間接持有湾區成长 71.83%股权， 從而别離持有廣深、西線高速 45%、50%股分。2022H1 廣深高速與西線高速的日 均盘费收入别離為 621 万元、292 万元，远高于公司其他從属公路收入，疫情得 到节制後有望進献可觀收入。 機荷高速改扩建項目将耽误收费刻日，實現公司收入可延续成长。2022 年 10 月， 公司通知布告機荷高速 6 車道改扩建為雙向立體式“8+8”車道改扩建項目，估计建 設期 4 年，宽期限不跨越 1 年。機荷高速日均車流量約為 12-16 万尺度車，日均盘费收入約 400 万元，近几年對深高速的收入和利润進献别離約為 20%和 30%， 是公司焦點路產之一。改扩建項今朝，機荷高速将于 2027 年到期，到期後将對深 高速收入和事迹造成较大影响。改扩建項目完成後，項目收费刻日估计 25 年， 将耽误综合残剩特许谋劃年限；同時設計通行能力将從 11.8 万尺度車增加到 31.5 万尺度車，增加近 167%，車流量有充沛增漫空間。斟酌到機荷高速已經是较為成熟 的路產，四周路網環境也较為成熟，估计培養期不會過长，可實現收入的可延续 性成长。虽然改扩建工程對車流量有晦气影响，但总體對归母净利润根基没有影 响。营運期內，項目開端估计均匀每一年實現業務收入約 16 亿元，税前利润約 8 亿元。
機荷改扩建項目采纳 PPP 模式，公司出資额节制在約 129.87 亿元。機荷高速改 扩建項目总投資额約為 432.9 亿元，采纳“扶植期投資补贴+BOT+運营期可行性 缺口补贴+逾额收益分成”的 PPP 模式。項目標投融資布局為： 深圳市交通局作為項目施行機構，放置扶植期投資补贴 150 亿元（含土 地利用费及拆迁抵偿费）； 公司作為社會本錢方，筹集項目残剩的約 282.9 亿元扶植資金，此中公 司出資自有資金約 129.87 亿元作為項目本錢金； 公司引進合股投資人深特交投配合投資約 153 亿元，深特交投将經由過程政 策性開辟性金融东西或其他方法筹集資金 14.935 亿元，并另行筹集資金 138.09 亿元，按商定收取資產利用费，深特交投投資该項目预期年化投 資回報率約為 4%。 項目总體投資回報率約為 7%，估计全数資金将在 5-7 年內出資到位。經由過程政 府方投資补贴和引入互助投資人配合投資，公司将出資额节制為約 129.87 亿 元。
“可行性缺口补贴+從新测算原则”保障機荷改扩建項目危害可控。項目標回報機 制為“利用者付费收入+可行性缺口补贴”，可行性缺口补贴及其配套的從新测算原则，保障了深高速在该項目上的回報。可行性缺口补贴的回報機制：除利用者付费收入（重要為通行费收入） 外，公司可在運营期各年收到當局赐與的可行性缺口补贴。各年可行性 缺口补贴基准值為 12.65 亿元，每一年現實补贴按照绩效评價成果肯定， 最高不跨越12.89亿元。同時可行性缺口补贴遵守動態調理的分派機制： 1）若年度通行费收入<展望值的 90%，當局至多补助至展望值的 90%； 2）若年度通行费收入＞展望值的 110%，则 110%-120%的部門當局與公 司按 1:1 同享；高于 120%的部門全数由當局享有。 從新测算原则：若终极获批复的收费期短于 25 年，當局按“規复不异經 济职位地方”原则從新测算可行性缺口补贴或改变更態調理金额赐與公司相 應补贴。
总结来看，咱们估计 2022 年-2024 年，公司高速公路主業事迹将跟着疫情和缓趋 于不乱，2022 年頭新通車的外環二期項目将延续開释事迹，粤港澳大湾區焦點區 域结構将會提高區域市場份额、增厚将来事迹；别的公司也延续推動大環保范畴 投資结構，将来几年公司事迹有望稳步增加。咱们估计公司 2022-2024 年可實現 归母净利润 28.72 亿元、27.40 亿元、29.79 亿元，EPS 為 1.3二、1.2六、1.37 元；11 月 1 日收盘價對應 PE 别離為 6.三、6.六、6.1 倍。若保持 55%分红率，相對于 2022 年 11 月 1 日收盘價 8.34 元，A 股股息率别離為 8.7%、8.3%、9.0%。
粤高速 A：收费公路為主業，器重股东回報
粤高速 A 重要路產為廣佛高速公路、佛開高速公路、京珠高速公路廣珠段和廣惠 高速公路，并参股其他公司。截至 2022 年 6 月 30 日，公司控股高速公路里程 306.78 千米，参、控股高速公路依照权柄比例折算里程合计 295.88 千米。 2017-2021 年，公司業務收入较為稳健，复合增速达 14.78%，通行费收入為公司 業務收入的重要来历。2019 年，公司控股路產受四周路產車辆分流影响，實現营 業收入 30.58 亿元，同比降低 4.99%；2020 年受疫情高速免费政策影响，業務收入同比降低 24.18%；2021 年受益于疫情获得节制，且佛開高速受益于開阳高速扩 建通車，廣惠高速受益于花莞高速、河惠莞高速開通，構成新增車流量。實現营 業收入 52.88 亿元，同比大幅增加 39.51%。2022 年上半年，受廣佛高速 2022 年 3 月收费刻日到期和 2022 年 1-4 月廣东省疫情多點披發，叠加极度气候影响出 行，實現業務收入 20.57 亿元，同比下滑 17.32%，實現归母净利润 7.74 亿元， 同比下滑 8.84%。
控股路產收费刻日到期，新路產注入弥补利润。廣佛高速公路收费刻日于 2022 年 3 月到期，影响公司将来收入及利润，2021 年廣佛高速公司實現業務收入 45.22 亿元，净利润 2.17 亿元。但公司已于 2020 年末注入廣惠高速股权，并表带来的 利润增量将會弥补廣佛收费权到期的丧失。 控股路段廣澳高速公路改扩建，有望進献不乱收入支持。2022 年 10 月 22 日，公 司通知布告拟向控股子公司廣珠东增資投資扶植廣澳高速公路南沙至珠海段改扩建工 程項目。改扩建項目总投資估算為 154.25 亿元，剔除處所當局承當用度，廣珠东 公司承當約 130.04 亿元，此中本錢金為总投資估算的 35％，粤高速 A 按持股比 例承當本錢金出資额約 34.14 亿元，本錢金之外扶植資金經由過程銀行貸款解决。經 测算，该項目本錢金內部收益率 5.75%，具备必定的获利能力。该項目標告貸偿 還期（含扶植期）約為 16.25 年，項目運营期可以或许還清持久貸款本金及利錢。 改扩建項目位于珠江口西岸，是接洽廣州、中山、珠海、中國澳門特區的首要高 速通道，跟着車流量的增加，2019 年均匀日交通量达 90866pcu/d，此中横沥互通 至三角互通段已到达 123894pcu/d，岑岭期拥挤環境紧张，故举行改扩建項目以 减缓拥挤。改扩建項目起于廣州南沙區，止于中山市翠亨新區，拟改扩建里程約 50.426 千米，設計速率采纳 120 千米/小時、100 千米/小時。項目分為三部門：起 點至中山城區立交段扩建為雙向十車道，中山城區立交至下栅立交段扩建為雙向 八車道，下栅立交至终點段扩建為雙向六車道。该項目位于珠三角交通關键焦點 區域，交通流量大，改扩建完成後有望继续為公司成长供给不乱的收入支持。
总结来看，公司参控股高速公路红利增加稳健，改扩建完成强化路網效應，公司 治理好，注意股东回報。公司许诺 2021-2023 年分红率不低于 70%，属于事迹稳 健且高分红品种，防御性较高。因為 2022 年 Q4 天下范畴內實施貨車降费 10%的 政策，咱们估计 2022-2024 年，公司归母净利润為 15.70 亿元、16.31 亿元、17.86 亿元，EPS 為 0.75 元、0.78 元、0.85 元，對應 2022 年 11 月 1 日收盘價 7.13 元， PE 别離為 9.5X、9.1X、8.4X，假如分红率保持 70%，则股息率為 7.4%、7.7%、 8.3%。
2.一、铁路行業 2022 年回首及 2023 年预测
铁路客運方面，铁路客運受 2022 年 三、4 月疫情影响，铁路客運量和搭客周轉量 较往年同期降幅较大。2022 年 1-8 月天下實現铁路客運量 12.34 亿人次，同比下 降 32.52%，至關于 2019 年同期程度的 49%。一、2 月客運量别離同比增加 13.74%、 33.07%，三、4 月上海等遭到疫情影响紧张的都會铁路客運大量减列、停列，客運 量别離同比降低 58.42%、79.76%。自 5 月起，疫情获得有用节制，叠加暑運需求， 铁路客運量有所規复，5-8 月實現铁路客運量 0.9二、1.6七、2.2六、2.20 亿人次。考 虑到下半年天下疫情多點披發影响，估计規复到疫情前程度仍需時候。预测 2023 年，铁路客運量環境重要受疫情及相干政策影响。 铁路貨運方面，持续 2021 年的增加趋向，2022 年 三、4 月實現较高的同比增加， 同比增速别離為 8.21%、9.49%，7 月實現同比增速 12.29%，8 月同比增速有所 收窄，為 2.99%。2022 年 1-8 月天下實現铁路貨運量 32.73 亿吨，同比上升 5.69%， 實現貨品周轉量 23,499.59 亿吨千米，同比上升 9.11%。估计 2022 整年也将實現 貨運量的正增加。预测 2023 年，咱们認為铁路貨運受疫情影响小、需求刚性强， 来岁铁路貨運量估计仍然可以连结小幅增加趋向。
铁路客運方面，以京沪高铁為例，疫情致使客運量大幅下滑：2022 年上半年，沿 線重點都會受疫情影响较大，公司本線列車输送搭客 625.3 万人次，同比降低 66.7%；公司跨線营業完成運营里程 2276.7 万列千米，同比降低 41.5%。從開行 列車對数方面来看，第三季度客運量走出低谷期，環比跌幅收窄：2022 年 3 月 28 日上海進入静默期，按照咱们統计，當日京沪高铁本線仅開行 5 對列車；6 月 1 日 上海解封，本線開行列次不竭增长，客運量随之回升。6 月 16 日開行本線列車 24 對，7 月 27 日增长至 33 對；暑運期竣事後開行列次有所回落，11 月 1 日開行 20 對，11 月 16 日開行 25 對，仍距疫情前開行對次有必定差距。整體来看，以京沪 高铁為代表铁路客運主體的運量和事迹規复至疫情前程度仍需時候。 從事迹表示来看，2022 年前三季度，京沪高铁實現業務收入 152.25 亿元，同比下 滑 33.85%；實現归母净利润 1.52 亿元，同比下滑 96.5%，此中 2022 年 Q一、Q二雷射植牙,、 Q3 归母净利润别離為 2.20、-12.4八、11.80 亿元，根基 EPS 為 0.0031 元。第三季 度，公司實現業務收入 72.98 亿元，同比下滑 7.85%，環比增加 224.57%；實現归 母净利润 11.80 亿元，同比下滑 26.43%，環比 Q2 由负轉正。業務收入及事迹同 比降低系因為上半年受疫情披發影响较大，特别是京沪高铁沿線首要都會北京、 上海疫情紧张，相對于其他路線京沪高铁線運量下滑更显著，造成 2022 年 Q2 京沪 高铁上市以来初次吃亏。跟着疫情的和缓，第三季度收入事迹回暖，環比大幅增 长，但受疫情披發影响，同比仍有所降低。
铁路貨運量方面，以大秦铁路為例，受疫情影响有限，仍能连结同比低增加：2022 年 1-9 月大秦線實現運量 31917 万吨，同比增加 2.82%，已規复至 2019 年的 98.67%，根基規复至疫情前程度。聚焦重點都會疫情最紧张的 三、4 月，大秦線貨 運量也實現同比增加，增幅别離為 8.00%、9.38%。6-9 月，貨運量同比增幅别離 為 12.11%、22.02%、0.76%、4.74%。整體来看，以大秦铁路為代表的铁路貨運主 體，運量和事迹受疫情影响较小，将来有望连结延续稳健的增加。 從事迹表示来看，2022 年前三季度，大秦铁路實現業務收入 587.64 亿元，同比增加 1.96%；實現归母净利润 108.10 亿元，同比增加 5.44%；扣非後归母净利润 107.13 亿元，同比增加 4.15%，事迹整體稳健增加。2022 年第三季度，實現業務收入 198.32 亿元，同比增加 4.25%；實現归母净利润 34.95 亿元，同比增加 25.24%；扣非後 归母净利润 34.32 亿元，同比增加 22.32%，三季度事迹连结增加，合适预期。
2.二、铁路行業重點公司： 京沪高铁：施行浮動運價，迈出铁路鼎新第一步
京沪高铁路子中國最忙碌交通走廊，毗连北京、上海两大中國最焦點都會，正線 长 1318 公里，是我國铁路的焦點資產，疫情前運量连结快速增加，利润率高、盈 利能力强。但疫情產生後，運量大幅下滑，致使了事迹的降低。 京沪高铁通知布告，自 2020 年 12 月 23 日起起頭施行浮動票價機制，優化調解京 沪高铁票價，迈出了铁路鼎新的第一步，打開了将来铁路客票差别化订價的庞大 空間。该次調價以京沪高铁本線運行時速 300-350 千米動車组列車的二等座代價 為根本，同時别離按商務座、特等座、 一等座與二等座的比價瓜葛 3.5 倍、1.8 倍和 1.6 倍参照履行响應席此外票價。各席别票價履行浮動票價機制，公司可根 据客流需求機動調解。從現實環境看，北京-上海虹桥二等座票價由 2019 年固定 票價 553 元，2020 年末調解至最高 598 元，2021 年上調至最高 662 元，同時實現 了 7 档票價的浮動票價機制。票價晋升對公司事迹有显著增厚感化，但因為提價 後至今運量遭到美白牙膏,疫情影响显著下滑，提價带来的事迹增量暂未呈現。跟着将来疫 情影响逐步消失，票價晋升带来的增量事迹将會渐渐兑現。
1） 假如 2024 年疫情影响消失，2024 年相對于 2019 年跨線運量增加 30%、本線運 量增加 20%，二等座提價至 59八、631 和 662 元比例為 20%、30%和 50%（一 等座和商務座會同比例晋升），估计 2024 年将會實現归母净利润 140.54 亿 元。
2） 京沪高铁本線是京沪航路的直代替代品，對標京沪航路，京沪高铁有充沛的 票價晋升空間。耗時方面，京沪高铁本線行驶全程历時最短 4.3 小時，最长 6.3 小時，京沪航路总历時約為 3.5 小時（假如安檢和候機時候為 1.25 小時）；票 價方面，高铁二等座票價最低 598 元，最高 662 元，京沪航路經济舱票價為 2150 元（含機建燃油附加费）。是以，從時候和代價维度看高铁和飞機有可比 性，但相较機票代價，高铁有提價空間。 远期来看，運量和票價均有充沛的晋升空間。假如本線、跨線運量相對于 2019 年增加 40%，票價中枢上升至 800 元、1000 元時，公司归母净利润有望到达 22五、285 亿元。
票價鼎新希望超预期，產物差别化晋升辦事質量。這次京沪高铁履行浮動票價機 制将成為中國铁路運價鼎新的首要事務，打開了将来铁路客票差别化订價的想象 空間。该模式存在向跨線列車推行的可能性，跟着客座率進一步晋升，浮動空間继续上升可期。别的，在丰硕產物線方面，公司還将于本年年末前推出“静音車 厢”、计次季票等新型票制、特别重點搭客预約辦事、商務座搭客專享辦事等，進 一步知足搭客差别化搭車需求。 总结来看，遭到 2022 年 Q2 上海、北京两地疫情扰動，京沪高铁本線開行對次、 客運量敏捷下滑，公司 2022 年事迹遭到紧张影响。但三季度起客流量已在逐步 規复，加上票價及運能有望继续晋升，事迹弹性大，是以公司短時間具备發展性、 持久具备高分红的防御性特質。咱们估计公司 2023/2024 年 EPS 為 0.19/0.29 元， 對應 2022 年 11 月 1 日收盘價 4.68 元，PE 為 24.6/16.1 倍。
大秦铁路：事迹不乱增加，高股息的防御型標的
大秦铁路重要谋劃铁路客、貨運输营業，同時向海內其他铁路運输企業供给辦事， 此中铁路貨運為公司的主营营業。貨運物品以動力煤為主，重要承當晋、蒙、陕 等省區的煤炭外運使命；其他貨物還包含焦炭、钢铁、矿石等大宗貨品，和集 装箱、零星批量貨品。客運营業方面，公司開行多列以太原、大等同地為始發终 到的搭客列車，灵通天下大部門省市區。同時，公司向海內其他铁路運输企業提 供機車牵引、貨車利用、路線利用、貨車补缀等辦事，并為大西高铁、晋豫鲁铁 路等供给拜托運输辦理辦事。 公司運营铁線路包含大秦線、侯月線等，此中大秦铁路是公司的焦點資產。大秦 铁路简称大秦線，于 1988 年投產，全程 653 千米，毗连山西省大同市與河北省秦 皇岛市，為國铁 I 级貨運專線铁路，是中國最先、最首要、運量最大的重载铁路。 大秦線經由過程南北同蒲線、大包線、大准線集運，賣力晋北、陕北、蒙西的煤炭外 運，是國度“西煤东運”的首要计谋通道，設計運能 4 亿吨，2021 年運量到达 4.21 亿吨，估计不斟酌改扩建极限運能約為 4.6 亿吨；配套下水口岸為秦皇岛港及唐 山港（包含京唐港港區、曹妃甸港區）。
曩昔 5 年，公司業務收入呈颠簸上升，從 2016 年的 446.25 亿元上升至 2021 年的 786.82 亿元，复合增速达 12.01%，总體表示稳健。2016 年，受煤炭市場需求低 迷，周邊铁路、公路分流及煤炭運價下調等影响，公司营收及归母净利润呈現较 大下滑，营收同比下滑 15.1%至 446.25 亿元，归母净利润同比下滑 43.32%至 71.68 亿元。2017 年，煤炭運價規复至基准價，運量也有所回升，量價齐升使得公司营 收及净利润敏捷規复，并在 2018 年别離到达 783.45 亿元、145.44 亿元。2020 年 受疫情影响，客運、貨運畅通不顺畅，公司营收及事迹短暂承压，别離同比下滑 9.50%、 20.29%，并于 2021 年有所回升。 從公司業務收入组成来看，貨運营業是公司营業收入的重要来历，占業務收入比 重為 80%摆布。2022 年上半年，公司實現貨運营業收入 314.02 亿元，同比增加1.56%，占主营营業收入的 82.01%；完成貨品發送量 3.50 亿吨，同比增加 2.4%， 此中煤炭發送量 2.90 亿吨，同比增加 0.6%。公司焦點資產大秦線貨品運输量完成 2.09 亿吨，與上年根基持平；貨品周轉量 1974 亿吨千米，同比上升 1.7%。 客運营業占業務收入比重為 10%摆布，受疫情影响较大。2020 年受疫情影响，客 運营業實現收入 47.89 亿元，同比降低 37.10%。2021 年有所規复，實現收入 61.86 亿元，同比上涨 29.15%。2022 上半年，受疫情频频的影响，客運事迹下滑紧张。 公司實現客運营業收入 19.04 亿元，同比降低 38.00%，占公司主营营業收入的 4.97%；完成搭客發送量 994.3 万人，同比降低 47.1%；完成搭客周轉量 7.5 亿人 千米，同比降低 52.4%。
总结来看，铁路貨運量重要和宏觀經济相干，受疫情影响较小，是以公司貨源、 運量均较為不乱，公司事迹具有较高防御性，总體表示稳中有進。下半年宏觀經 济運行显現企稳回升態势，预期煤炭市場踊跃不乱，外運需求稳中有升。咱们预 计公司 2022-2024 年實現归母净利润 123.7五、125.70、128.09 亿元，EPS 為 0.8三、 0.8五、0.86 元，對應 2022 年 11 月 1 日收盘價 6.46 元，PE 為 7.8X、7.6X、7.5X， 假如将来几年保持現金股利不低于 0.48 元/股，股息率為 7.43%。
3.一、口岸行業 2022 年回首及 2023 年预测
2022 年 1-8 月，天下口岸累计完成貨品吞吐量 102.46 亿吨，同比削减 0.14%，较 2020 年同期增加 10.25%。重要口岸集装箱方面，累计完成集装箱吞吐量 19440 万 TEU，同比增加 4.15%，较 2020 年同期增加 15.71%。4 月起各地疫情高發，口岸 後方集分散體系拥挤，天下口岸貨品吞吐量同比削减 3.72%，集装箱吞吐量同比 削减 0.21%。此中部門船舶因上海港全域封闭，跳港至宁波舟山港，4 月上海港集 装箱吞吐量環比削减 24.88%，同比削减 17.20%；宁波舟山港则完成集装箱吞吐量303 万 TEU，環比增加 13.91%，同比增加 11.81%。5-8 月，跟着疫情获得节制， 天下口岸貨品吞吐量渐渐規复，重要口岸集装箱吞吐量同比增速轉负為正并连结 不乱增加，此中 7 月完成貨品吞吐量 13.40 亿吨，同比增加 5.70%，實現集装箱吞 吐量 2636 万 TEU，同比增加 11.18%。总體上，天下口岸受本轮疫情影响有限， 跟着各种保通保畅、复工复產、外贸保稳提質辦法生效，口岸吞吐量規复趋向明 显。预测 2023 年，咱们認為口岸行業仍然會保持相對于较好的景气水平，吞吐量增 速重要與海內經济和出口環境相干度较高。
內贸吞吐方面，2022 年 1-8 月天下重要口岸累计完成吞吐量 71.97 亿吨，同比增 长 1.26%，重要系受益于“公轉水”和內河口岸疏運等運输布局的調解；4 月受疫 情扰動，供需短時間承压，同比轉负，削减 4.17%。5-8 月，內贸吞吐量同比别離為 -3.20%、-1.69%、7.34%、0.04%，修复趋向较着。外贸吞吐方面，2022 年 1-8 月 天下重要口岸累计完成吞吐量 30.49 亿吨，同比降幅缩窄，環比微降 2.71%；年頭 起，因海內疫情致使停工停產，叠加物流不顺畅、原質料本錢代價上升等身分，大 量定单流向东南亚國度，致使外贸貨品吞吐量延续下滑；5-7 月，跟着各地复工复 產提速，物流链修复，沿海地域外贸收支口回暖，同比降幅不竭收窄且于 7 月轉 负為正。8 月疫情散點式暴發叠加海外需求紧缩，外贸吞吐量同比降幅较大，實現吞吐量 3.84 亿吨，環比削减 2.71%，同比削减 6.08%。
3.二、口岸行業政策聚焦：航運高景气動員口岸装卸费上調
受益于 2020 年起集運行業的高景气宇，特别是 2021 年以来，航運代價在供给链 不顺畅、美西口岸拥挤、苏伊士運河拥挤等多重身分下影响一起走高， 2021 年集 運業實現了惊人的利润。航運這一波周期性的盈利也外溢到貨代、租船、造船等 相干市場，全部链條相干方均實現惊人的利润。在此布景下，口岸公司也随之提 高装卸费 5%-10%，好比宁波港于 2020 年 12 月 1 日颁布發表上調 10%的装卸费，上海 港、廣州港、青岛港等海內首要口岸也跟從其脚步上調费率。
各港费率晋升，叠加吞吐量上升，口岸板块實現量價雙升，利润可期。装卸费是 采纳市場調理價，但自 2018 年沿海口岸接管反垄断查询拜访以来，装卸费持久處于低 位。本次調價一方面是在航運行業景气宇延续的環境下，口岸举行規复性調價； 另外一方面，在全世界疫情挥之不去的環境下，口岸作為國門防疫的首要關隘，投入 的本錢和面對的压力一日千里，提價以應答谋劃本錢的大幅上升。今朝各港已 颁布的费率尺度仍低于 2018 年“反垄断查询拜访”以前收费尺度，叠加口岸企業的议 價能力，预期口岸收费或将延续上升，口岸行業有望延续受益于航運景气向口岸 行業的傳导。
2022 年 9 月，國務院常務集會指出阶段性减免口岸有關收费，2022 年 Q4 将當局 订價貨品港務费尺度低落 20%，但该用度項在口岸总體收费項中占比力小，是以 该政策對口岸運营主體 2022 年事迹影响较小。
4.一、行業環境
海內供给链行業集中度仍有很大晋升空間 鼎新開放四十年来，中國充實操纵庞大的市場范围、丰硕的劳動力資本、较强的 財產配套能力的比力上風，踊跃介入全世界化布景来世界范畴內的財產分工和轉移， 获得庞大樂成，1979 年～2021 年，GDP 年均复合增加 14.35%。中國已發展為 世界制造業大國，重要工業品出產能力显著加强。响應地制造業企業對大宗原材 料的需求使中國成為大宗商品的消费大國和入口大國，2017 年到 2022 年 8 月， 天下玄色金属、有色金属、农副產物和化學原料加工制造業的营收整體呈增加趋 势，特别在 2021 年均得到了较高增加，可見将来海內大宗商品供给链辦事具备廣 阔的市場空間。
虽然市場市場空間廣漠，但中國供给链市場极其分離，行業集中度较低，與海 外供给链市場款式存在较大差距。以原油市場為例，2015-2019 年，全世界原油贸 易量延续上升，2020 年遭到疫情影响呈現较大回落。2015-2020 年全世界原油商業 商 CR4 份额连结在 20%以上，且呈小幅度颠簸上升趋向。2021 年 CR4 份额到达 33.7%，為比年来最高，可見海外原油市場集中度较高。农產物市場方面，2015- 2018 年，全世界农產物出口额延续上升，2019 年呈現小幅回落。2020 年新冠疫情 的打击讓很多國度對农產物出口的需求增大，因此全世界农產物出口额又呈現了 0.9%的回升。從 2015 年以来，CR4 份额有所下滑，比年来根基不乱在 14%摆布， 集中度较為可觀。
反觀海內供给链行業，以工業品與农產物物流总额计较市場空間，则海內供给链 行業 CR4 2021 年市場份额仅為 0.67%，远低于海外供给链市場集中度。可是從 增速来看，2015-2021 年海內供给链 CR4 份额從 0.19% 晋升至 0.67%，行業保 持向頭部企業汇集的杰出態势。
预测全世界商業款式，近期外部區域場面地步存在不不乱身分、部門大宗商品商業大國 收支口遭到必定影响。同時，海內继续保持經济稳增加的政策基調，不竭深化供 给侧布局性鼎新、推動出產企業的重组整合，连系表里界身分，海內大宗供给链 市場保有强劲的可延续增加能力，存在可觀的晋升空間。将来海內大宗商品采購 分销及综合辦事渐渐向高效、專業的大企業集中的趋向将越發较着，而頭部供给 链企業受益于此，大宗商品供给链辦事营業将向本錢雄厚、一體化運营、多元服 務能力强的龙頭企業集中；同時和外洋供给链市場款式比拟，中國行業集中度很 低，存在廣漠的空間。将来行業集中度的晋升将會進一步强化范围效應，利好龙 頭企業。
谋劃模式轉型進级，利润率程度晋升
頭部企業已完成向供给链辦事商模式轉型，同時資本向上風貨种挨近，在多個環 节提質增效，利润率程度不竭晋升。傳統商業公司红利重要經由過程“價差”、“利差”、 “汇差”赚取收益，近几年初部企業完成轉型，以厦門象屿為例，公司已完成 由“傳統商業商”向“供给链辦事商”的轉型，今朝以“辦事收益、金融收益、 范围集拼收益、链條運营收益”為焦點，此中辦事收益和金融收益占比别離為 40%、 30%，修建起不乱红利的底盘。公司經由過程區域、客户、品类拓展，止咳化痰小零食,和辦事叠加， 實現谋劃事迹的延续不乱增加，在大宗商品代價下跌周期，經由過程這类变化，行業 內的公司可經由過程做大谋劃范围，提高市場占据率，连结总體红利的晋升。 同時大宗供给链頭部企業在各個環节提質增效，不竭将資本向毛利率高的上風品 类歪斜；受益于其范围效應显著，提質增效取患了杰出的结果，2021 年大宗供给 链行業龙頭公司供给链营業的 ROE 均有所晋升，晋升幅度最大的為厦門象屿和物 產中大，别離為 4.32pcts、3.37pcts。
4.二、大宗供给链物風行業重點公司：厦門象屿
具备黃精茶,象屿特點的“全財產链辦事模式”
厦門象屿經由過程整合“商流、物流、資金流、信息流”，依靠“四流合一”的供给链综 合辦事平台，整合各畅通要素，為客户供给定制化的供给链解决方案和全程一站 式辦事，包含采購分销、門到門全程物流、库存辦理、供给链金融、剪切加工、 信息咨询等。經由過程沿着財產链向上下流延长“综合辦事”，構成具备厦門象屿特點 的“全財產链辦事模式”，在金属矿產、农產物、能源化工等財產實現了模式利用， 完成為了由“单點辦事”到“综合辦事”再到“全財產链辦事”的模式進级。今朝， 公司以“辦事收益、金融收益、范围集拼收益、链條運营收益”為焦點，此中服 務收益和金融收益占比别離為 40%、30%，修建起不乱红利的底盘。
上風品类毛利率晋升，提質增效功效显著
跟着多年行業履历的摸索，公司已明白在农產物、金属矿產、能源化工品类形 陈規模效應、确立行業领先职位地方。2022 年上半年，公司事迹稳健增加，提質增效 结果显著，實現利润增速高于收入增速，實現業務收入 2541.51 亿元，同比增加 16.81%；實現归母净利润 13.66 亿元，同比增加 20.16%，解除 21H1 股权讓渡收 益對归母净利润 1.44 亿的進献，同比增加 37.56%。
谋劃貨种布局調解，能源化工和新能源毛利大幅增加。分品类看，金属矿產是收 入和毛利占比最高的貨种，2022 上半年實現業務收入 1717 亿元，毛利润 28.86 亿元，同比增加 5.56%，高于收入同比增速 3.63%，此中铝產物業務收入同比增 长 57.16%，產物布局優化。农產物，實現業務收入 241 亿元，同比增加 14.77%； 毛利 9.22 亿元，同比降低 25.71%；毛利率 3.82%，同比削减 2.08pcts，但還是 公司毛利率最高的貨种。毛利同比降低是受疫情影响，谷物原粮贩賣周期延後； 毛利率同比削减是由于毛利率较高的竞拍粮营業占比降低。能源化工，實現業務 收入 396 亿元，同比增加 91.84%；毛利 9.48 亿元，同比增加 147.84%；毛利率 2.39%，同比上升 0.54pcts，主如果受益于內贸煤、蒙煤营業開辟，煤炭業務收入 及毛利同比大幅增加。同時，公司紧抓新能源行業機會，踊跃拓展新能源供给链， 斥地新的利润增长點。公司不竭推動與下流锂電主流正极質料廠商的持久互助， 2022 年上半年實現毛利 2.92 亿元，同比大幅增加 329.88%。 别的，2022 年上半年 ROE、ROA 均受益于此轮提質增效的踊跃功效，别離同比 上升 0.6六、0.32pct。從公司近期谋劃規劃及“六五”计谋来看，将来公司将偏重 優化营業模式、優化红利模式、延长辦事链條、拓展辦事環节，继续提質增效， 确保贩賣净利率和总資產收益率水安稳步晋升。
总结来看，公司實現運营模式進级，在各個環节提質增效结果显著，不竭复制成 功履历到各個財產链，在不乱扩大范围的同時調解貨种布局提質增效，實現事迹 增速高于收入增速；海內供给链行業集中度低、晋升空間廣，龙頭效應有望在未 来延续開释，公司收入和利润有望延续增加；公司器重員工鼓励和股东回報，颇 具亮點的辦理手腕将助力公司事迹增加。咱们估计 2022-2024 年公司将實現归母 净利润 27.0四、33.0三、36.73 亿元，EPS 别離為 1.20、1.4七、1.63 元；對應 2022 年 11 月 1 日收盘價 10.25 元，PE 别離為 8.5X、7.0X、6.3X，假如 2022-2024 年保持 55% 分红率，股息率别離為 6.4%、7.9%、8.7%，高股息具有较高平安邊 界。
（本文仅供参考，不代表咱们的任何投資建议。如需利用相干信息，请参阅陈述原文。） |
|
發表於 2024-5-1 01:12:16
收藏